El capital de riesgo: un fenómeno mundial

¿Qué es el capital de riesgo?

Dentro de un marco social en el que el capital privado desempeña un papel en el financiamiento de empresas emprendedoras, el capital de riesgo ha jugado un papel muy importante en muchos países.

El capital de riesgo (CR) es un capital invertido en un proyecto donde existe un elemento sustancial de riesgo, como una empresa nueva que puede tener éxito o no. El despliegue profesional del capital de riesgo ha producido resultados sorprendentemente exitosos en términos de crear puestos de trabajo, desarrollar industrias y ofertas de productos y servicios nuevos e innovadores.

También ha demostrado una extraordinaria riqueza que se distribuye tanto a la gerencia como a los empleados de estas empresas y a las sociedades de capital de riesgo y sus inversionistas. Entre muchos ejemplos de empresas que dentro de sus sectores industriales se crearon inicialmente con apoyo de capital de riesgo sobresalen las siguientes: Federal Express, Apple, Amazon, Facebook, PayPal, Microsoft, Tesla, Twitter, Genentech, Oracle, Netflix y Uber.

Historia y evolución del capital de riesgo

Los éxitos más llamativos del capital de riesgo se originaron en Estados Unidos, pero en los últimos años otros países como China, Rusia, Reino Unido, Francia, Alemania, Suecia, Israel, Argentina, Colombia y Brasil pueden dar fe de empresas de gran éxito creadas con su ayuda.

Los Estados Unidos son ampliamente reconocidos como el lugar donde se lanzó la industria del capital de riesgo. El año 1946 se considera el comienzo, cuando la Corporación Estadounidense de Investigación y Desarrollo (ARDC, por sus siglas en inglés) fue fundada por personas que invirtieron sus propios fondos y los de inversionistas externos para facilitar la creación de empresas entre de los soldados que regresaban de la Segunda Guerra Mundial.

La ARDC invirtió en varias empresas privadas. Una de ellas, la Digital Equipment Corporation (DEC), una empresa de microcomputadoras, creció durante un período de catorce años hasta alcanzar un valor de 355 millones de dólares. La ARDC realizó una inversión inicial en DEC de 70 000 dólares, representando en ese momento el 77% del capital social de la DEC.

Desde entonces, la industria de capital de riesgo ha evolucionado y crecido rápidamente en los Estados Unidos. Al inicio, grandes corporaciones públicas como Citicorp (a través de Citicorp Venture Capital o CVC), hoy Intel Corporation y Qualcomm Technologies, Inc., han creado subsidiarias de capital de riesgo.

Además, las personas muy ricas han asignado un porcentaje relativamente pequeño de sus activos totales invertidos --a menudo estructurados como una fundación familiar-- al capital de riesgo.

Sin embargo, la industria evolucionó rápidamente. Las sociedades privadas administradas por un puñado de individuos conocidos como "socios generales", dominan al CR. Estas sociedades utilizan una estructura de sociedad limitada mediante la cual el capital se proporciona (cuando lo solicita la sociedad limitada) para implementar la inversión a partir de compromisos de capital de grandes instituciones: fondos de pensiones, fondos de fondos --es decir, agregados de muchos fondos de pensiones más pequeños--, empresas de seguros y fundaciones universitarias, entre otros. Estos son los socios que componen los socios limitados (con responsabilidad limitada) de la sociedad limitada. Los socios generales identifican las oportunidades de inversión y administran las inversiones en efectivo de los socios limitados.

En los Estados Unidos el crecimiento del capital de riesgo ha sido asistido por legislaciones como el tratamiento fiscal favorable de las ganancias de capital a largo plazo y la ley de reforma de las pensiones de 1979, que aumentó hasta un 10% la parte de los activos de los fondos de pensiones de los empleados que se podían invertir en fondos de capital de riesgo. El éxito del fenómeno del capital de riesgo condujo a la formación, en 1973, de un grupo comercial y de cabildeo de la industria con sede en la capital de la nación, conocido como la Asociación Nacional de Capital de Riesgo (NVCA, por sus siglas en inglés).

En 1985 en los Estados Unidos había más de 290 firmas de capital de riesgo que administraban más de 17 mil millones de dólares en activos mediante 530 fondos de inversión. La industria de capital de riesgo disfrutó de un mercado de valores sólido desde 2000 hasta principios de 2020, cuando los Estados Unidos entraron en recesión y surgió la pandemia mundial de la COVID-19. En 2020 la industria comenzó con alrededor de 1 300 empresas activas y 444 mil millones de dólares en activos bajo administración, lo que representa un crecimiento fenomenal. A continuación, se muestra un resumen de la evolución del capital de riesgo:

Fuente: Silicon Valley Bank, informe sobre el estado de los mercados del tercer trimestre de 2019

El gráfico anterior indica las fases de crecimiento de la industria de capital de riesgo a lo largo del tiempo, a medida en que pasó de ser una industria patrocinada por algunos inversionistas pioneros a una industria artesanal, a la etapa corporativa y, finalmente, a convertirse en grandes sociedades que administran sumas muy grandes de dinero, de acuerdo con los estándares aceptados de inversión.

Hoy en día las sociedades de capital de riesgo a menudo se especializan en una etapa particular de desarrollo de un negocio, o por industria, o por el tipo de tecnología. Sin embargo, el capital de riesgo sigue siendo una industria relativamente pequeña, con alrededor de 400 miembros firmes de la NVCA. Sus socios generales son unos pocos miles de personas.

¿Por qué invertir en capital de riesgo? La perspectiva de una institución

Una pregunta clave para los fondos de pensiones de los empleados, las fundaciones universitarias, los individuos y otros actores que invierten en capital de riesgo es por qué hacerlo si las nuevas empresas que se forman son tan riesgosas y hay muchas empresas emergentes que no tienen éxito. Muchas fracasan o son adquiridas por otras empresas resultando en pérdidas para los inversionistas originales. La respuesta simple es que la paciencia y la regla de los números bajo la inversión profesional^[1] brindan la respuesta.

El capital de riesgo contempla una inversión a largo plazo. Las salidas particulares de liquidez de las inversiones --es decir, cuando la inversión se puede convertir en efectivo--, pueden tomar muchos años. El tiempo ha demostrado que si esas inversiones logran administrarse de manera profesional por socios generales de firmas de capital de riesgo, los rendimientos promedio de una cartera de inversiones pueden ser extremadamente altos, superando de hecho los de invertir en acciones corporativas que cotizan en la bolsa o muchos otros tipos de inversiones. Sin embargo, esos rendimientos están fuertemente influidos por el riesgo que presenta la inversión. Cuanto más temprana en la vida de la empresa sea la inversión, mayor será el riesgo, según se ilustra en el siguiente gráfico:

El gráfico muestra que 65% de las inversiones hechas en la etapa inicial de una empresa resultan en pérdidas para los inversionistas. Ello significa que el 35% de las inversiones en las etapas iniciales deben generar ganancias mucho mayores que 1x para lograr un resultado general aceptable.

¿Por qué un emprendedor busca capital de riesgo? La perspectiva de un fundador

Hacer una inversión que rinda un buen resultado  es un desafío en cualquier sociedad, capitalista o no. Porque ¿cómo se mide el valor que genera la actividad humana? En países donde existe algún tipo de mercado de capitales y donde la asignación de capital se realiza de acuerdo con el beneficio financiero proyectado de la inversión, la medida suele llamarse la “rentabilidad de la inversión”.

Los proveedores de capital les preocupan las pérdidas. Como entidades fuertemente reguladas, los bancos son sensibles a los posibles efectos negativos sobre sus depositantes y son responsables ante los reguladores que evalúan sus prácticas de inversión. La seguridad y la reputación del banco se verán afectadas si se hacen préstamos o inversiones riesgosas. El corolario es que a los empresarios les resulta difícil localizar fuentes de capital para financiar una idea comercial de alto riesgo si la mayoría de las fuentes de capital creen que la empresa propuesta es demasiado precaria. El resultado es una brecha en el mercado de capitales entre inversiones muy seguras, por un lado, y rendimientos de inversión arriesgados, pero potencialmente muy altos, por otro.

El capital de riesgo juega un papel crucial a la hora de llenar este vacío. Para el creador de una idea que inicia una empresa y necesita recaudar dinero, el capital de riesgo puede estar dispuesto a intervenir. Primero, el fundador necesita venderle la idea a una empresa de capital de riesgo. Pero ¿cómo hacerlo con éxito, sobre todo si sus fundadores son desconocidos y no han tenido éxito empresarial previo? La respuesta consiste en desarrollar el  perfil más persuasivo posible para  la idea propuesta. La mayor probabilidad de éxito consiste en redactar un plan de negocios que toque los criterios importantes para la empresa de capital de riesgo:

• La idea se dirige a un mercado emergente potencialmente grande y rápido, donde existe una gran probabilidad de que los consumidores o las empresas paguen por el producto o servicio a precios que permitan un margen bruto atractivo para poder sostener la rentabilidad final.

• La idea estará protegida de la competencia por patentes y marcas registradas o por el rápido desarrollo de una participación líder en el mercado protegida por el knowhow de los fundadores y la fuerza del ímpetu.

• Un equipo de gestión de primera clase avalado por la firma de capital de riesgo. Si existen lagunas en el equipo de gestión, se considera que se pueden cubrir fácilmente.

• El capitalista de riesgo (venture capitalist) llega a la conclusión de que con la cantidad correcta de capital recaudado la nueva empresa tendrá una ventaja clave sobre la competencia potencial.

Suponiendo que los fundadores confíen en un plan de negocios que cumpla algunos o todos los criterios anteriores, se acercarán a las empresas de capital de riesgo. Esas no necesitan publicidad porque su historial de inversiones y el conocimiento de que tienen dinero para invertir atraerán a los empresarios como abejas a la miel. Las firmas con el mejor historial y perfil en la industria del capital de riesgo tenderán a atraer a los mejores emprendedores y conceptos de negocios. La “imagen de marca” importa en este negocio, como mismo ocurre en la mayoría de las empresas comerciales.

El emprendedor debe buscar empresas de capital de riesgo que ofrezcan lo siguiente:

• Buena reputación con los empresarios que ya la han respaldado. La expresión "el éxito engendra éxito" es muy cierta en la industria del capital de riesgo.

• Conocimiento y trayectoria de éxito de la inversión en campos similares o adyacentes a la nueva empresa.

• Conocimiento y contactos industriales útiles en el mercado de la empresa propuesta.

• Buena química personal con el socio general de la firma de capital de riesgo, en particular con el inversionista principal.

• Experiencia en ayudar a los empresarios y una sólida reputación como miembro constructivo de la Junta si el capitalista de riesgo se va a unir a la Junta Directiva de la nueva empresa brindando aportes constructivos sobre cuestiones estratégicas corporativas acerca de un plan de negocios en evolución, la contratación de gerencia adicional clave y la identificación de contactos valiosos en el ecosistema de capital de riesgo (otros capitalistas de riesgo, banqueros de inversión, abogados, reclutadores y consultores).

Con estos criterios, el emprendedor se enfrentará a la tarea de identificar y seleccionar al mejor inversionista, a quien se le presentará una propuesta con un conjunto de condiciones de financiamiento. Esta se negociará tanto con el emprendedor como con la entidad de capital de riesgo. Un punto importante: el emprendedor debe estar convencido de que el individuo particular de la empresa líder de capital de riesgo y las empresas con las que está asociado serán ventajosas para la empresa en todos los aspectos de su crecimiento.

La estructura de financiamiento implica una discusión técnica que podríamos dejar para otro artículo. Baste decir por ahora que la más común involucra acciones preferentes convertibles^[2] que si la empresa se vende o sufre una liquidación de activos, los ingresos se aplican primero a los inversionistas preferentes  --por lo general, invirtiendo más capital o asumiendo más riesgos-- antes de que se realice la asignación de los ingresos a los valores júnior o accionistas comunes (los últimos generalmente incluirán a los fundadores, la gerencia y los empleados).

El crecimiento y las distintas etapas de financiamiento de una empresa de capital de riesgo se pueden resumir de la siguiente manera, aplicándose diferentes criterios de riesgo y valoración de empresas en cada fase del crecimiento:

El gráfico anterior indica que a menudo, pero no siempre, los primeros “fondos semilla” los proporcionan "ángeles inversionistas", individuos ricos que pueden incluir familiares y amigos. En rondas posteriores de financiamiento, en la medida en que crece el negocio, esos fondos los aportan firmas de capital de riesgo, inversionistas corporativos, fondos de pensiones de empleados y, finalmente, inversionistas institucionales financieros, fundaciones universitarias e incluso fondos soberanos de inversión (sovereign wealth funds). En definitiva, los inversionistas buscan convertir sus inversiones en efectivo o valores negociables a través del proceso de cotización de la empresa en una Oferta Pública Inicial^[3] (IPO, por sus siglas en inglés) o de una adquisición por parte de una empresa cuyas acciones se negocian libremente en el mercado de valores. Estos valores negociables, a su vez, pueden convertirse en efectivo en el mercado de valores.

Conclusiones

En los Estados Unidos y otros países en los que se ha arraigado la industria del capital de riesgo ha habido muchos éxitos. Es La industria rara donde invierten y la mayoría de los participantes no son ganadores: fundadores, gerencia, empleados, inversionistas y gobierno (a través de los ingresos significativos de impuestos sobre las ganancias obtenidas por los individuos e instituciones de sus inversiones).

Como autor de este breve artículo, puedo decir que hace unos ocho años hice un viaje de una semana a Cuba con mi hija. La introducción del capital de riesgo en la economía local parecería ser una bendición increíble para las vidas de muchos cubanos y para el erario del gobierno. ¿Por qué? Porque percibo que, debido en parte al desafiante entorno económico nacional, que fomenta una economía sumergida de emprendimiento e innovación, en un mercado transparente y regulado florecería el capital de riesgo. Encendería esas características de innovación y creatividad por las que los cubanos son muy respetados.

[1] La regla de los números también se conoce como la regla del 72. Se trata de una forma sencilla de determinar cuánto tiempo tardará una inversión en duplicarse, dada una tasa de interés anual fija. Al dividir 72 por la tasa de rendimiento anual, los inversionistas obtienen un estimado aproximado de cuántos años tardará en duplicarse esa inversión inicial.

[2] Las acciones preferentes convertibles tienen las características de un préstamo y de acciones comunes.  El accionista puede elegir, en caso de bancarrota de la empresa, ser tratado como prestamista, y en el caso de la venta de la compañía, como accionista.  Así puede limitar sus pérdidas y participar en el éxito.

[3] En un IPO (oferta inicial al público), las acciones de la empresa se registran con la comisión de valores con el objetivo de venderlas al público y de que puedan cotizar en una bolsa.  De esta manera, los accionistas tienen acciones que pueden liquidar, o sea, venderlas al público a través de una bolsa.  Los compradores de las acciones se convierten en nuevos accionistas de la empresa, y los que venden liquidan su inversión y usan los fondos para cumplir con sus obligaciones e invertir en otras empresas.

Desde 1996 el Sr. Kibble ha sido socio gerente fundador de Mission Ventures, una firma de capital de riesgo localizada en el sur de California. Con más de 40 años de experiencia en capital de riesgo y enfocándose en compañías de tecnología de la información en etapa inicial, el Sr. Kibble, junto a sus socios en Mission Ventures, ha invertido más de 500 millones de dólares en más de 60 compañías.

Antes de Mission Ventures se desempeñó como socio general cofundador de Paragon Ventures en el Área de la Bahía de San Francisco, invirtiendo más de $70 millones en más de 40 compañías de cartera. Previamente fue vicepresidente en la oficina de San Francisco de Citicorp Venture Capital. Su primera experiencia profesional incluyó trabajar como químico investigador e ingeniero técnico de ventas en Shell Chemicals Limited (Reino Unido).

El Sr. Kibble tiene una Maestría en Ciencias Naturales (química) de la Universidad de Oxford y una Maestría en Administración de Empresas de la Escuela Darden de la Universidad de Virginia.

Se ha desempeñado como director de numerosas empresas públicas y privadas con sede en California.